בדרך למכירת מניות במודל מימון המונים; הצצה לתיקון החוק המהפכני בארה"ב

הפוסט נכתב על ידי עו"ד שלמה לנדרס, שותף במחלקת ההיי-טק של משרד עמית, פולק, מטלון ושות' ועל ידי עו"ד עומר בקרמן, ממחלקת ההיי-טק של משרד עמית, פולק, מטלון ושות'.

אולי לא שמתם לב, אבל רעידת אדמה הורגשה בעולם דיני ניירות הערך האמריקאים שבוע שעבר, כאשר התקבלה החלטה על ידי ה-S.E.C. (הרשות לניירות ערך בארה"ב), על אימוץ שינויים לכלל 506 (Regulation D, Rule 506), שעיקרם הוא היתר לפרסום בלתי מוגבל באמצעי התקשורת השונים (טלויזיה, רדיו, אינטרנט) של הצעת ניירות ערך לציבור (general advertising and solicitation). האם המשמעות היא שכל אחד יכול לפרסם את כוונתו למכור ניירות ערך? כן! האם כל אחד יכול לקנות? לא! האם זהו ההיתר המיוחל למכירת מניות במודל מימון המונים (Crowdfunding)? עוד לא…

הרבה אותיות קטנות

במסגרת (Rule 506) החדש, ה- S.E.C.מתיר לפרסם הצעות לרכוש ניירות ערך בכל אמצעי וכלי תקשורת (כולל הרשתות החברתיות והאינטרנט בכלל). ההצעה יכולה להיות להשקיע בהון המניות של מיזם ללא הגבלה של סכום, וללא דרישות גילוי מוגדרות ונוקשות על המיזם, להבדיל מהנדרש בתשקיף. אבל יש הרבה אותיות קטנות.

ראשית, התיקונים הללו עדיין לא נכנסו לתוקף. המועד בו ניתן יהיה להתחיל ולהסתמך על הכלל החדש יהיה רק בחלוף 60 ימים ממועד פרסומם ברשומות האמריקאיות הצפוי להתרחש בעתיד הקרוב.

שנית, המכירה של ניירות ערך מותרת אך ורק למי שהמוכר נקט בצעדים סבירים להבטיח שהם Accredited Investors. ככל שהדבר נוגע לאנשים פרטיים, בדין הישראלי נוהג בהקשר זה המונח "לקוח כשיר" שהושאל לדיני ניירות הערך מחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות ובניהול תיקי השקעות, ובדין האמריקאי התקנות הקיימות כבר הגדירו Accredited Investors כבעלי נכסים העולים על מליון דולר (במשותף עם בן / בת הזוג אך מבלי להחשיב את שווי בית המגורים) או בעלי הכנסה שנתית של 200 אלף דולר (או 300 אלף ביחד עם בן / בת הזוג) בכל אחת מהשנתיים האחרונות, וציפייה סבירה לרמת הכנסה זהה בשנה הנוכחית.

ההערכה היא שכיום משקיעים באופן פעיל כ-258 אלף Accredited Investors, מתוך כ-3.4 מליון אנשים העונים על ההגדרה של Accredited Investors.

החובה עליכם

החובה לוודא באופן סביר כי המשקיעים אכן עומדים בדרישות הללו מוטלת עליך, המוכר. הפרקטיקה לפיה אדם מעיד עצמו כי הוא Accredited Investor לא תספק מעתה ואילך. על המוכר לגבש את עמדותו הסבירה לגבי המשקיע הפוטנציאלי על בסיס נתונים שונים, כגון: סוג המשקיע והסיווג שהוא מייחס לעצמו כ-Accredited Investor; כמות וסוג המידע שיש בידי המציע על המשקיע ;תנאי ההצעה, האופן שבו נוצר הקשר בין המוכר למשקיע וסכום ההשקעה הנדון. בנוסף, בצעד שרבים ציפו לו, פירסם ה-S.E.C. רשימה לא סגורה של דרכי פעולה פרטניות אשר יחשבו כנקיטת צעדים סבירים מצד המציע לווידוא מעמד המשקיע:

• אימות מבחן ההון העצמי – באמצעות תדפיסי חשבון בנק וחשבון השקעות משלושת החודשים האחרונים, בצירוף תצהיר מהמשקיע כי מסר את מלוא הפרטים לגבי כל החבויות החלות עליו.
• אימות מבחן ההכנסה – על בסיס בחינת מסמכים שהוגשו למס הכנסה על ידי המשקיע בשנתיים האחרונות, בצירוף תצהיר כי המשקיע צופה באופן סביר לשמור על רמת הכנסה זהה.
• קבלת אישור כתוב על ידי מעורך דין, רואה חשבון, ברוקר-דילר רשום, או יועץ השקעות מורשה כי ווידא את מעמדו של המשקיע בשלושת החודשים האחרונים.
• מי שרכש בעבר ניירות ערך מהמוכר כ-Accredited Investor, אינו נדרש לבחינה מחדש של מעמדו במכירה חוזרת והצהרה שלו / שלה יספיקו.

שלישית, אמנם, ההנחה היא ש-Accredited Investors הינם בעלי יכולות להגן על האינטרסים העצמיים שלהם, לדרוש מידע ולנהל משא ומתן פרטני, ולכן אין דרישה באשר לתוכן, סוג או מידת הפירוט של המידע שעל המציע לספק במהלך פרסום ההצעה. אך עם זאת, בעצם הפניה לציבור עדיין מוחלים הכללים באשר לאיסור של הצהרות שאינן נכונות באשר לעובדות מהותיות, או השמטות של עובדות מהותיות הדרושות על מנת שהמידע שנמסר לא יצור מצג שיש בו כדי להטעות והכול בהתאם לנסיבות בהן נמסר המידע. קל לדמיין יזם בעל להיטות יתר שמצייר תמונה לא מייצגת בעמוד הפייסבוק שלו, וקשה לדמיין מצב בו במסגרת 140 תוים לא הושמטו עובדות מהותיות הדרושות בנסיבות וכולי וכולי…

ויש עוד

בנוסף, ראוי להזכיר כי במקביל לאימוץ הכללים החדשים, הוצעו כללים נוספים במסגרתם יידרשו מציעים המסתמכים על כלל 506(c), להגיש ל-S.E.C. טופס הקרוי Form D,עד 15 ימים לפני התחלת הפניה לציבור (כלומר הספירה לא תהא ממועד המכירה, אלא הרבה לפני). הטופס כשלעצמו אינו מסובך כלל, אך במסגרתו יידרש המציע לפרט, בין השאר, את הדרכים בהן הוא מתכוון לפנות אל הציבור וכן את השיטות בהן בכוונתו לאמת את מיהות המשקיעים אליהם תבוצע המכירה בסופו של דבר. כלומר, אם יאומצו הכללים הנוספים כפי שהוצעו,גם לטופס פשוט זה יש לגשת במחשבה תחילה. את הטופס המוצע תהיה חובה לעדכן לא יאוחר מ-30 יום ממועד סיום המכירה. ובנוסף, ה-S.E.C. מציע כי בשנתיים הראשונות לאימוץ ההסדר על המציעים תוחל חובה להגיש (ל-S.E.C באופן לא פומבי) כל חומר כתוב המשמש לפרסום ולהצעה של ניירות הערך.

אם נסכם את החלק הזה של הפוסט – המסקנה היא: כן, יכול כל יזם ויכולה כל חברה לפרסם הצעות להשתתפות ב-upside של המיזם ולהשקיע בתמורה למניות. אבל, יש לפעול בזהירות ובאופן מתוכנן היטב.

וכעת לשאלה השנייה. האם זהו ההיתר המיוחל למכירת מניות במודל מימון המונים (Crowdfunding)?

ובכן, באופן חלקי. מחד, עכשיו ניתן לפנות לכלל הציבור; מאידך, לא ניתן לגייס כספים מכלל הציבור. כרגע, התקנות הצפויות כחלק מה-JOBS Act שדנות באופן פרטני במימון המונים טרם פורסמו, אבל המסגרת החקיקתית כבר הונחה. אם כך, אם יכול אדם לפנות לכלל הציבור ולהציע ניירות ערך, מתבקשת השאלה מדוע אין זה מימון המונים?

נציין בכמה מילים את ההבדלים בין כלל 506(c) בו דיברנו עד עתה, לבין הרגולציה הצפויה בנושא crowdfunding, והכל לפי החקיקה האמריקאית בנוסחה הנוכחי:

לסיכום

בפוסט הנוכחי סקרנו בקצרה שינוי חקיקתי דרמטי שחל בשבוע האחרון בארה"ב, והשפעותיו יתבררו עם הזמן, והתחלנו לגעת קצת בנושא החם של crowdfunding. בפוסט נפרד, נרחיב את היריעה על גיוס המונים וכן על מצב החוק הישראלי בנושא זה.

האמור לעיל אינו מהווה יעוץ משפטי או תחליף לייעוץ משפטי והוא בבחינת מידע כללי בלבד. כל המסתמך על האמור לעיל, מבלי לקבל חוות דעת משפטית על בסיס כל העובדות הרלוונטיות, עושה זאת על אחריותו בלבד.

קרדיט תמונה: Shutterstock.