תרשום, הוא אמר לי, תרשום – מבט על זכויות הרישום שדורשים משקיעים

הפוסט נכתב על ידי עו"ד שלמה לנדרס, שותף במחלקת ההיי-טק במשרד עמית, פולק, מטלון ושות', ועו"ד גיא בן-עמי ממחלקת ההיי-טק של משרד עמית, פולק, מטלון ושות'.

כשתקבלו (סוף סוף…) את חבילת מסמכי עסקת ההשקעה, אחד המסמכים בחבילה עשוי לשאת את הכותרת המסתורית Registration Rights Agreement (בקיצור RRA) או הסכם "זכויות רישום". לפעמים, ייקרא המסמך Investors Rights Agreement (בקיצור IRA), כלומר "הסכם זכויות למשקיעים", ואחת הזכויות המרכזיות למשקיעים, שהופכים להיות בעלי מניות, תהיה זכות הרישום. אולם מהן זכויות רישום?

אלו הן זכויות חוזיות שמטרתן להעניק נזילות עתידת למשקיעים (כלומר, את האפשרות למכור את מניותיהם לציבור). זכויות רישום יתייחסו בדרך כלל לשוק האמריקאי כאל שוק היעד. ככלל, על פי סעיף 5 לחוק ניירות הערך האמריקאי משנת 1933, משקיעים אינם יכולים למכור לציבור את המניות שרכשו בחברה הפרטית שלכם, אלא מכֹּח תשקיף.

זכויות הרישום מקנות למשקיע את האפשרות להציע את מניותיו מכֹּח תשקיף כזה, שהחברה תכין לדרישתו.

לעיתים קרובות, לחברה אין היכרות עם הנושא, והיא מקבלת את ההסכם המוצע לה "AS IS" – זוהי טעות, משום שהדבר עלול להטיל על החברה מטלות כבדות בהמשך הדרך. על כן, זהו האינטרס של החברה, כמו גם של המשקיעים, לנסח את הסכם זכויות הרישום כך שיפעל באופן היעיל ביותר וימנע עלויות מיותרות ותקלות ברישום המניות.

להלן נסקור כמה מושגים מרכזיים שכדאי להכיר בתחום זה:

Demand Registration Rights

בעל מניות עם זכות Demand, "זכות דרישה", יכול להכריח את החברה להגיש Registration Statement (מסמך רישום שכולל תשקיף) לרשות ניירות הערך האמריקאית, המכונה "SEC". הגשת המסמך והתשקיף היא תהליך יקר, ולרישום המניות יכולה להיות השפעה שלילית על מחירי המניות בשוק בשל הזמינות הצפויה של מניות חדשות. לכן, יש לשאוף שמספר ה-Demands יהיה מוגבל ולא יעלה על אחד או שניים.

לא מומלץ לתת למשקיעים את זכויות הדרישה לפני שהחברה ביצעה הנפקה ציבורית ראשונה (IPO) מכיוון שהעלויות הכרוכות בהפיכת חברה לציבורית הן גבוהות מאוד.

על מנת לוודא שה- Demand יופעל במתכונת סבירה, כדאי לוודא שזכות ה- Demand תוכל להיות מופעלת על ידי בעלי מניות המחזיקים לפחות ב-25% ממניות החברה. כמו כן, רצוי לקבוע סף מינימום לשווי המניות הנרשם (לדוגמא, 20 מיליון דולר בנאסד"ק).

Filing Periods

פרק הזמן שבמסגרתו מחויבת החברה להגיש את מסמך הרישום מכֹּח ה-Demand צריך להיות מוגדר. לא כדאי לומר as soon as practical”, ” מכיוון שמדובר בדרישה עמומה שיכולה להוביל למחלוקות. יש לאפשר לחברה לפחות 90, אם לא 120 ימים, להגיש את המסמכים ל-SEC, לאחר קבלת דרישת ה- Demand. Demand שמחייב הנפקה ראשונית (IPO) ייקח אפילו יותר זמן.
כנגד זה, מומלץ לחברה לא להתחייב למועד בו ה-SEC תאשר את התשקיף (ותאפשר את הנזילות). לוח הזמנים של ה-SEC לבחינת התשקיף אינו בשליטת החברה, ולכן עליה לדחות דרישת משקיעים לקבוע תאריך יעד שלאחריו, שכן אם התשקיף אינו מאושר, החברה תישא בקנס כלשהו.

Black-Out Periods

בעלי המניות שמחזיקים בזכות ה-Demand יכולים לבחור מתי הם מבקשים להפעיל את דרישת הרישום. אולם, מבחינת החברה ישנם מועדים לא נוחים, לדוגמא, בזמן בו החברה באמצע ניהול מו"מ של עסקה מהותית. רישום במועד כזה, שאליו נלוות חובות גילוי מפורטות מאוד, עלול להפריע להשלמת העסקה. לכן, חשוב לתת לחברה הזכות להשהות את בקשת הרישום בנסיבות מסוימות. תקופות אלו שבהן זכות ה-demand תהיה מושהית, נקראות תקופות blackout, או "האפלה".

משקיעים יעדיפו שהזכות של החברה להכריז על ההאפלה תהיה רק פעם בשנה ולתקופה קצרה (לדוגמא, 60 ימים בשנה) ורק במקרים ספציפיים (לדוגמא, מו"מ למיזוג), בעוד שלחברה יש אינטרס להפוך את עילות ההאפלה לכמה שיותר רחבות וגמישות, על פי צרכיה.

Piggyback Registration Right

זכות ה- Piggyback היא זכות שמקבל בעל המניות להצטרף לרישום שנדרש על-ידי בעל מניות אחר או לרישום שמתבצע ביוזמת החברה. זכות זו מכונה גם Incidental או "אגבית". לא פעם, בעלי מניות, ובכללם בעלי מניות עם אחזקות נמוכות, מקבלים זכויות Piggyback  בלתי מוגבלות בזמן. תופעה זו הופכת כל רישום לבעייתי מכיוון שהחברה צריכה לתאם את התשקיף עם בעלי מניות קטנים ובשל מגבלות מסוימות, הדבר אף עלול להכביד על רישום כל כמות המניות המקורית המתוכננת. לכן, כדאי לחברה לצמצם גם את הזכות הזו ולהגבילה כך שתחול רק לגבי בעלי מניות משמעותיים ורק כל עוד בעל המניות אינו יכול למכור את מניותיו במסגרת פטור מרישום מכֹּח תשקיף. דיני ניירות הערך האמריקאים מכירים במספר פטורים כאלו.

לרוב, המשקיעים ידרשו במסגרת הסכם זכויות רישום שהחברה תכסה את כל העלויות הכרוכות בהכנת התשקיף שכולל את מניותיהם. כמו כן, החברה תידרש לשפות אותם במקרה שבתשקיף הופיע מידע לא מדויק או מלא, ולאחר שהם מכרו את מניותיהם מכוחו, הוגשה נגדם תביעה על ידי קונה מהציבור.

לסיכום, כפי שראינו בפוסט זה, הסכם RRA/IRA עשוי להיות מורכב למדי. לפיכך, חשוב לקרוא אותו בעיון ולהבין היטב מה הזכויות שמוענקות על פיו, במטרה להימנע מהתחייבויות מוגזמות ומחשיפות מכבידות.

האמור לעיל אינו מהווה יעוץ משפטי או תחליף לייעוץ משפטי והוא בבחינת מידע כללי בלבד. כל המסתמך על האמור לעיל, מבלי לקבל חוות דעת משפטית על בסיס כל העובדות הרלוונטיות, עושה זאת על אחריותו בלבד.

קרדיט תמונה: contract via Shutterstock.